概况：第三季度全球黄金需求为868.5公吨，价值370亿美元（图1）。需求同比的进一步下滑主要是由于西方投资对于ETF持仓的削减。在二季度消费者需求达到创纪录的高点之后，三季度的需求依旧强劲，年初至今一直延续创新高的增长步伐。

  趋势：2013年黄金市场由两个主题所主导：一是消费实物黄金的需求上升抵消了ETFs的流出 。二是从地理流向来看，西方需求向东方转移。

   黄金需求：

黄金首饰：三季度黄金首饰需求达到486.7公吨，是 2010年同期的新高，虽然低于二季度的历史新高水平，但前三季度依旧达到 1644.5公吨，较2012 年同期增长 20%。但在实际价值上，前三季度同比下降15%，仅为208亿美元，是 2010年三季度以来的季度新低，主要因为 2013 年三季度较去年同期更低的黄金平均价。

投资：三季度黄金投资依旧是一个相对分化的局面:其中对于奖牌金的需求上升了6%,而 ETFs则连续第三个季度呈现净流出。整体三季度投资需求下降了56%，但如果包括 OTC市场的投资和证券的流量（代表了不可见的机构投资，统计较为困难），整体投资需求基本去年持平，同比仅减少1%。

央行：三季度央行进一步增持 93.4公吨黄金作为其储备，较二季度的 79.3 公吨进一步增加，前三季度增持接近300公吨。其中独联体国家地区依旧是增持的主要力量，而其中俄罗斯占据主导地位，三季度继续增持 18公吨，其储备已经超过1000公吨。

工业（电子）：三季度黄金电子需求温和增长，同比增长近 1%，连续第二个季度增长，较低的平均价格继续支撑该部分的需求。而其中最大的贡献来源于智能手机和平板计算机的流行。另外的工业需求和装饰需求则未发生变化。牙医用料在 2005 年一季度的下降趋势后在今年三季度再度回升，较便宜的价格使得黄金用料成为选择，其中在美国尤为明显。

黄金供应：三季度向市场供应的黄金为 1145.5 公吨，较去年同期减少 3%，主要原因是回收金的增长处于较低水平，从而抵消了矿产金的温和增长。前三季度同比下降4%至 3196公吨，其中回收金已经萎缩至危机前的水平。

一、2013 年三季度市场概述

第三季度全球黄金需求为 868.5公吨，价值370亿美元（图 2）。需求同比的进一步下滑主要是由于西方投资者对于 ETF 持仓的削减。在二季度消费者需求达到创纪录的高点之后，三季度的需求依旧强劲，年初至今一直延续创新高的增长步伐。其中，较去年三季度整体需求的1101.4 公吨减少 232.9 公吨，同比萎缩 21%，其中 ETFs 和同类产品需求跌幅最大，达到 256.4 公吨，但降幅放缓，其次央行净买 入也同比减少 18.9 公吨，放缓速率与协会预期相一致，而消费和工业需求则延续增加，分别同比增加 41.7 公吨和 0.7 公吨，其中东方市场的需求增长是主要驱动力（图 2）。黄金供应三季度同比下跌 3%至 1145.5 公吨，主要是由于矿产金的温和增长被回收 金的减少所抵消。在实际价值方面，三季度黄金需求同比大幅下滑37%（图3），是2010年一季度以来的最低水平。虽然受到 ETFs 流出放缓和亚洲实物需求延续的支撑，三季度黄金价格整体回升，但平均价格显著低于今年早期的水平，这是黄金实际价值大于低于年初的主要原因。

图2: 2013年三季度较2013年三季度黄金需求变动情况（单位：公吨）

图3: 2013年三季度各项需求变动情况（按实际汇率价值）

二、2013年黄金市场的两大主题

2013 年黄金市场由两个主题所主导：一是消费实物黄金的需求上升抵消了 ETFs 的 流出；二是从地理流向来看，西方需求想东方转移。但值得注意的是，季度整体环比需求的下降，三季度较二季度环比在 2007 年后首次出现了回落。而这其中有两方面的原因：一是由于二季度四月和六月黄金价格的大幅下挫，使得原本三季度的需求在二季度提前释放；二是印度政府为控制经常帐赤字而对黄金进口的限制抑制了印度消费对整体黄金需求的贡献。从截至 2013 年三季度的数据来看，黄金需求较2012年同期减少12%，而其中 ETFs的大量流出成为主要的原因。简单来说，造成此结果是因为西方投资者推迟随着美国经济的复苏可能使得量宽提早收紧，从而做出了策略性减仓，截至9月ETFs已经流出近700公吨，其中大部分集中在二季度黄金价格大幅下降的阶段。三季度这种减仓的势头有所放缓。

相反的，在消费者层面，前9个月黄金首饰、奖牌和硬币的需求创出历史新高，达到2896.5公吨。其中一系列的因素对增长做出了贡献，包括较低的黄金价格使得消费者更能承受、美国和全球经济的改善以及黄金饰品品牌的大力促销。除此之外，由于投资需求增加使得消费者对于高纯度黄金偏好的上升，从而填补了对黄金情感和艺术吸引的需求。

黄金继续向东流动

正如世界黄金协会之前的分析，近期黄金市场的动能来源于较低黄金价格刺激了亚洲需求的增长从而吸收了西方国家的流出黄金，这种趋势在三季度得以延续，ETF的赎回潮再度被亚洲和中东消费者的实际需求所战胜。黄金延续着它的供应链，即从伦敦黄金市场的块状，通过做小再加工，变成亚洲投资者所偏好的以克甚至以下单位计量的小块，我们在近期的贸易数据中也可以看出 这个流程，根据欧元区统计的英国和瑞士的1-8月出口黄金来看，已经增长了10倍，达到 1016.3公吨，而2012 年同期才85.1 公吨。同样我们也看到瑞士进口到香港的量也在上升，香港作为亚洲地区黄金贸易的中枢在 1-9月从瑞士进口了 707公吨黄金，较 2012 年的127公吨有大幅的增长。

虽然在二季度的强劲增长之后东方市场的增长动能有所减弱，但前 9 个月的增长依旧非常显著，事实上三季度的增长依旧大幅好于 2012 年，因为这种增长是在印度需求角色淡化后的结果。

图5: 前9个月各主要国家消费者黄金需求情况（西方国家向东方国家转移）（单位：公吨）

印度的黄金市场在近几月受到了较大的限制，源于印度政府实施了严格的措施来向 其企业传达减少黄金进口的强烈意愿。二季度印度政府的高关税和进口结算限制并没有给二季度的进口市场带来很大的冲击，而从7月开始，对于金币进口的禁止和对原料金（金块）进口的严格限制，加上劝说企业出口黄金，要求进口黄金的20%出口之后才能再进口新一批的黄金，这种混乱的监管阻碍了市场的需求，加上卢比的大幅贬值使得印度国内的价格接近历史高点，使得印度传统的拉克夏本坦节的黄金购买几近停滞。

三季度印度黄金的进口由于适应新规而处于低水平，只能通过边境走私黄金和零售商的高价回收金来满足市场需求，尽管如此，三季度的需求已注定疲软，但这也从侧面反映出前边年需求的强劲，因为前9个月整体的印度消费者需求较去年同期增长 19%（图 6）.

图6: 近五年前9个月印度消费者实际需求情况（单位：公吨）

数据源：世界黄金协会